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　　廣州尚品宅配 家居 股份有限公司(以下簡稱“尚品宅配”)近期在證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)更新披露了招股書，而2016年上半年凈利潤表現(xiàn)出的業(yè)績同比下滑苗頭則增加了公司闖關(guān)IPO的不確定性。與此同時(shí)，尚品宅配的營收雖然持續(xù)保持高速增長的態(tài)勢，但相比之下凈利潤的增速卻呈現(xiàn)出明顯的“掉隊(duì)”情形，加之銷售費(fèi)用的居高不下一直侵蝕著公司的業(yè)績，讓尚品宅配似乎陷入了一種“只賺吆喝不賺錢”的尷尬境地。

　　營收高增長背后的隱憂

　　據(jù)了解，目前監(jiān)管層正在研究針對擬上會(huì)的和過會(huì)后待發(fā)行企業(yè)的業(yè)績下滑分類處理的措施，具體要求將于近期發(fā)布。其中最近一期業(yè)績下滑超過50%的將暫停后續(xù)工作，待更新最新的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)后再就具體業(yè)績決定是否繼續(xù)受理。下滑超過30%但是小于50%的，會(huì)計(jì)師要出具審核的盈利預(yù)測報(bào)告，盈利預(yù)測報(bào)告中利潤總額預(yù)測數(shù)據(jù)如較上一期數(shù)據(jù)下滑超過30%，需要參照“下滑超過50%”，暫停審核。對于IPO企業(yè)的業(yè)績，監(jiān)管層態(tài)度發(fā)生了重要變化。

　　而這項(xiàng)政策對于尚品宅配來說則顯得至關(guān)重要，因?yàn)楣?016年上半年業(yè)績同比很可能出現(xiàn)大幅度下滑的跡象。據(jù)尚品宅配招股書顯示，公司近三年及今年上半年分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入11.75億元、19.12億元、30.88億元和16.46億元，從營業(yè)收入來看，公司近年來營業(yè)收入增長非常明顯。2014年度營業(yè)收入較2013年增長約7.37億元、增幅約為62.72%，2015年?duì)I業(yè)收入較2014年增長約11.75億元、增幅約為61.47%，連續(xù)兩年的營收增速都超過了60%。

　　但是公司的凈利潤卻并沒有表現(xiàn)出高增長。據(jù)尚品宅配財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，公司近三年及今年上半年實(shí)現(xiàn)的歸屬于母公司所有者的凈利潤分別約為1.17億元、1.3億元、1.4億元和2900萬元，凈利潤在2013-2015年?duì)I收高增長的情況下表現(xiàn)出增長緩慢的跡象，年復(fù)合增長率僅為9.29%，相比于營收的62.1%年復(fù)合增長率并不相配。雖然尚品宅配并沒有公布公司2015年上半年實(shí)現(xiàn)的凈利潤情況，因此無法算出公司2016年上半年的業(yè)績實(shí)際增長比例，但1.76%的凈利潤率則難免讓投資者對公司的盈利能力感到擔(dān)憂。

　　尚品宅配所處的家具行業(yè)具有一定的季節(jié)性，主要與國內(nèi)居民的房屋裝飾裝修的季節(jié)性密切相關(guān)。2013-2015年,尚品宅配定制家具及配套 家居 產(chǎn)品上半年實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入分別為3.77億元、6.31億元和11.32億元，占當(dāng)年家具產(chǎn)品主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為34.32%、34.56%和38.16%。

　　高銷售費(fèi)用侵蝕業(yè)績

　　從尚品宅配的招股書中可以看到，公司近三年及今年上半年的綜合毛利率分別為47.01%、44.82%、44.96%和46.11%, 尚品宅配的綜合毛利率雖然略有波動(dòng)，但整體處于較高水平。然而，如此高的毛利率下，尚品宅配凈利潤率卻非常之低，2015年凈利潤率只有約4.5%。從尚品宅配的利潤表可以看到，最終拖累業(yè)績的是高銷售費(fèi)用。

　　據(jù)尚品宅配合并利潤表顯示，公司近三年及今年上半年的銷售費(fèi)用分別為2.73億元、4.89億元、9.25億元和5.42億元。報(bào)告期對應(yīng)的銷售費(fèi)用率分別為23.19%、25.59%、29.96%和32.93%。尚品宅配同時(shí)對比了同行業(yè)四家公司的銷售費(fèi)用率，同行業(yè)四家公司同期銷售費(fèi)用率的平均值則為11.95%、11.85%、12.84%和13.9%，顯然尚品宅配的銷售費(fèi)用率要高出許多。尚品宅配2016年上半年實(shí)現(xiàn)的毛利約7.59億元中就有約5.42億元要用于銷售費(fèi)用，高銷售費(fèi)用侵蝕了公司的業(yè)績。

　　對于公司銷售費(fèi)用率遠(yuǎn)高于行業(yè)平均值的原因，尚品宅配解釋為主要是因?yàn)楣镜慕?jīng)營模式與其他同行業(yè)上市公司存在差異所致，其中體現(xiàn)在尚品宅配采取直營與加盟相結(jié)合的銷售模式,而同行業(yè)公司主要采取經(jīng)銷商銷售模式。直營店租賃經(jīng)營店面會(huì)產(chǎn)生較大的租金費(fèi)用。同時(shí),公司新增直營店所帶來裝修費(fèi)、樣品費(fèi)及相關(guān)銷售人員、設(shè)計(jì)師的薪酬福利等支出的增加遠(yuǎn)高于同行業(yè)。

　　除了銷售模式外，尚品宅配還列舉了其他幾種加大公司銷售費(fèi)用的經(jīng)營模式。首先是尚品宅配可實(shí)現(xiàn)全屋家具整體方案解決及產(chǎn)品設(shè)計(jì),而同行業(yè)公司通常是單品類家具的定制。使得公司銷售人員的工資較其他同行業(yè)公司高。其次定制家具市場正處于快速增長階段,公司處于成長階段，為擴(kuò)大市場份額、提高品牌知名度,公司加大了銷售費(fèi)用投入，目前主要依靠投放各種平臺(tái)廣告。尤其是，公司進(jìn)行著“尚品宅配”、 “維意定制”雙品牌的推廣，較同行業(yè)其他公司單品牌的費(fèi)用較多。

　　業(yè)績不如主打經(jīng)銷商同行

　　在銷售費(fèi)用率的對比中，尚品宅配主要對比了四家公司，分別為索菲亞、曲美 家居 、好萊客和歐派集團(tuán)，前三家公司已經(jīng)在A股完成上市，歐派集團(tuán)則和尚品宅配一樣為正在排隊(duì)的公司。

　　對比的四家 家居 公司銷售模式都主要是經(jīng)銷商專賣店為主，尚品宅配以銷售模式及經(jīng)營模式不一樣來解釋銷售費(fèi)用率遠(yuǎn)高于行業(yè)其他公司，但是顯然公司主打的直營+加盟店的形式最終經(jīng)營的業(yè)績對比卻并不如這些主打經(jīng)銷商專賣店的同行業(yè)公司。

　　就2015年業(yè)績對比來看，尚品宅配只好過曲美 家居 的1.17億元，但是曲美 家居 2016年上半年實(shí)現(xiàn)的歸屬于上市公司股東凈利潤為7262萬元，則要高出尚品宅配150%。而相比于索菲亞、好萊客和歐派集團(tuán)，尚品宅配的業(yè)績就要遜色得多。索菲亞2016年上半年實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤為2億元，好萊客2016年上半年實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤為6944萬元，而歐派集團(tuán)招股書中2015年全年實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東所有者凈利潤約為4.9億元。不管尚品宅配在招股書中如何認(rèn)為公司的經(jīng)營模式多么有前景，但是就目前同行業(yè)公司業(yè)績對比來看，公司的直營店為主的銷售模式顯然是比不上以經(jīng)銷商專賣店為主的銷售模式。

　　持續(xù)高投入風(fēng)險(xiǎn)難測

　　尚品宅配2015年末直營店總數(shù)為79家，2016年上半年則變?yōu)?4家，今年上半年關(guān)閉了7家，新開了2家，而公司的第二大募投就是要新增40家直營店。

　　尚品宅配此次擬在創(chuàng)業(yè)板發(fā)行不超過2700萬股，擬募集資金約18.09億元。 募投項(xiàng)目主要有4個(gè)，分別為智能制造生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目(擬使用募集資金約8.23億元)、營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目(擬使用募集資金約6.67億元)、互聯(lián)網(wǎng)營銷O2O推廣平臺(tái)項(xiàng)目(擬使用募集資金約2.08億元)和 家居 電商華南配售中心建設(shè)項(xiàng)目(擬使用募集資金約1.11億元)。其中，智能制造生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目主要是用于擴(kuò)大公司產(chǎn)能,就目前來看，尚品宅配的產(chǎn)能利用率基本上達(dá)到了飽和，的確有擴(kuò)大的必要。

　　而營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目則主要是擴(kuò)大公司的直營店，該項(xiàng)目擬建設(shè)直營店40家,其中10家旗艦店、 30家標(biāo)準(zhǔn)店。 北京一位 家居 行業(yè)分析師表示，“直營店模式是生產(chǎn)企業(yè)直接投資開設(shè)零售店面,采取縱向的管理方式。優(yōu)點(diǎn)是生產(chǎn)企業(yè)可以更加有效地控制渠道;缺點(diǎn)是直營店的投入大、見效慢,后續(xù)管理成本較高。經(jīng)銷商專賣店模式是生產(chǎn)企業(yè)將自己所擁有的品牌、商標(biāo)等授予經(jīng)銷商使用，由經(jīng)銷商設(shè)立專賣店銷售企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品，并由經(jīng)銷商自行承擔(dān)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。優(yōu)點(diǎn)是企業(yè)可以充分利用經(jīng)銷商的經(jīng)驗(yàn)和社會(huì)資源，快速建設(shè)銷售渠道;缺點(diǎn)是公司對經(jīng)銷商管理難度較大，經(jīng)銷商配合公司戰(zhàn)略和政策的執(zhí)行力難以得到保證，就目前競爭較大的 家居 市場，顯然后者被更多企業(yè)采用”。

　　上述分析師同時(shí)擔(dān)憂，大手筆擴(kuò)充直營店很可能再度提高公司的銷售費(fèi)用，而公司低凈利潤率的情況如果無法得到改善，尚品宅配很可能陷入“只賺吆喝不賺錢”的尷尬境地，甚至還可能對公司業(yè)績形成拖累。北京商報(bào)記者曾就相關(guān)問題向公司進(jìn)行采訪，但是相關(guān)工作人員以IPO靜默期不方便為由拒絕了采訪。